Piąty spadkowy tydzień z rzędu na indeksie S&P 500. Od 1970 roku taka seria zdarzała się zaledwie kilka razy – ostatnio podczas strachu przed recesją w 2022 roku. Nawet krach covidowy czy załamania z okolic tak zwanego Dnia Wyzwolenia nie przyniosły pięciu kolejnych tygodni spadków. Weteran tradingu w Goldman Sachs, Cullen Morgan, w weekendowej notatce przyznał wprost: piątek był jedną z najbardziej niekomfortowych sesji w ostatnim czasie, a bank przeliczył przyszłe stopy zwrotu po poprzednich takich przypadkach – i nie są one zbyt zachęcające.
Jeszcze na początku tygodnia były guru przepływów Goldman Sachs dawał bykom cień nadziei, pisząc, że lista kontrolna kapitulacji rynku nie została jeszcze w pełni domknięta. Pięć dni później – po boleśnie przerwanym odbiciu na kontraktach futures i kolejnym 2-procentowym spadku indeksu S&P, który przebił wszystkie kluczowe średnie kroczące i techniczne wsparcia – ta lista jest już prawie kompletna.
Panika trwa 17 sesji z rzędu
Morgan przyznaje, że wiele wykresów analizowanych przez Goldman nie krzyczy jeszcze wprost o wyprzedaniu, ale kilka z nich zaczyna wykazywać wyraźne oznaki kapitulacji. Fundusze hedgingowe sprzedawały netto akcje z USA szósty tydzień z rzędu i to w najszybszym tempie od kwietnia 2025 roku. Sprzedaż napędzana była zamykaniem pozycji długich i otwieraniem krótkich na poszczególnych akcjach.
W ujęciu kroczącym za ostatnie sześć tygodni obecna sprzedaż netto akcji z USA przez fundusze hedgingowe jest trzecią co do wielkości w ciągu ostatniej dekady. Zbliża się do poziomów widzianych w kwietniu-maju 2020 roku oraz podczas Dnia Wyzwolenia.
Dźwignia netto amerykańskich funduszy fundamentalnych Long/Short spadła w ciągu tygodnia o 3,1 punktu – to najostrzejsza tygodniowa redukcja od początku kwietnia 2025 roku. Wskaźnik nastrojów Goldman US Equity Sentiment Indicator spadł do poziomu minus 0,9, odzwierciedlając masową redukcję ekspozycji na akcje. Historycznie poziomy poniżej minus 1 zapowiadały ponadprzeciętne stopy zwrotu, choć sygnał staje się naprawdę silny dopiero poniżej minus 1,5.
Najbardziej wymowna jest jednak jedna liczba. Indeks US Vol Panic Goldmana utrzymuje się na ekstremalnie wysokim poziomie 9,2 na 10. Rynek znajduje się w terytorium paniki – powyżej 8,5 – od 17 kolejnych sesji. To jedna z najdłuższych serii w ciągu ostatnich piętnastu lat.
CYNICZNYM OKIEM: Goldman Sachs przeliczył dane i odkrył, że rynek spada. Za tę rewelację analitycy zapewne dostaną premię większą niż roczne zarobki przeciętnego inwestora, który właśnie stracił oszczędności życia.
Pod maską Nasdaqa – mniej niż 15% spółek nad kreską
Środowisko wydaje się niesamowicie zmienne, ale ruchy od zamknięcia do zamknięcia nie są tak ekstremalne jak wahania wewnątrz sesji. W ciągu ostatniego miesiąca średni ruch intraday wynosił plus-minus 1,3%, ale zrealizowana zmienność na bazie zamknięć wciąż nie przekracza 15. Tymczasem zmienność implikowana gwałtownie wzrosła – jednomiesięczna implied vol na SPX wynosi obecnie 26. Spread zmienności implikowanej do zrealizowanej jest jednym z największych, jakie Goldman kiedykolwiek widział.
Nasdaq oficjalnie znajduje się w fazie korekty, tracąc ponad 11% od swoich historycznych szczytów. Mniej niż 15% spółek wchodzących w skład indeksu NDX znajduje się powyżej swojej 50-dniowej średniej kroczącej – historycznie taki odczyt sygnalizował odbicie w najbliższym terminie.
Z perspektywy technicznej kluczowe jest przejście przez koniec marca. Po rekordowym wygasaniu opcji triple witching o wartości ponad 5 bilionów dolarów, parametr gamma dealerów gwałtownie spadł do rekordowo krótkich poziomów – ponad minus 7 miliardów dolarów na koniec piątkowej sesji, co jest drugim najniższym odczytem w historii. Goldman spodziewa się wygaśnięcia tej krótkiej gammy pod koniec miesiąca.
Złoto jako jedyny pewny zakład po deeskalacji
Skromną przeciwwagą dla nieustannych likwidacji powinien być popyt ze strony amerykańskich funduszy emerytalnych na koniec miesiąca. Modele przewidują zakupy akcji z USA za 19 miliardów dolarów, co plasuje się na 89. percentylu.
Dodatkowym byczym katalizatorem jest sezonowość – kwiecień historycznie był silnym miesiącem ze średnim wzrostem o 1,35% od 1950 roku.
Bardziej wiarygodny punkt zwrotny płynie ze strony funduszy systematycznych, którym kończy się paliwo do sprzedaży. Goldman szacuje, że w ciągu ostatnich 30 sesji ta grupa sprzedała akcje z USA o wartości 85 miliardów dolarów – niemal rekordowa kwota.
Fundusze CTA mają obecnie krótką pozycję o wartości 37 miliardów dolarów, co może stać się trampoliną przy jakichkolwiek pozytywnych wiadomościach. Morgan ujmuje to zwięźle: asymetria sprzyja wzrostom, a w ciągu najbliższego miesiąca CTA będą kupującymi w każdym scenariuszu.
Mimo to rynek opcji wycenia ponad 3,4-procentowy ruch indeksu S&P w nadchodzącym, skróconym przez Wielkanoc tygodniu – jeden z największych jedniotygodniowych ruchów implikowanych w ciągu ostatnich pięciu lat.
CYNICZNYM OKIEM: Asymetria sprzyja wzrostom – mówi bank, który zarabia na prowizjach niezależnie od kierunku rynku. Kiedy Goldman mówi, że widzi światełko w tunelu, warto sprawdzić, czy to nie reflektor nadjeżdżającego pociągu.
Morgan kończy notatkę ostrożną konkluzją – deeskalacja prawdopodobnie wywoła gwałtowne odbicie, ale ogólny obraz rynku akcji pozostaje mętny. W tle czają się trwające zakłócenia związane ze sztuczną inteligencją oraz obawy o kredyt prywatny, które wciąż stanowią główne zmartwienie inwestorów.
Jedynym aktywem, które według weterana Goldmana ma szansę na trwały rajd o wysokiej becie po deeskalacji, jest złoto. Kruszec został wyprzedany o ponad 17% od szczytów, a pozycjonowanie jest znacznie czystsze. Zmienność implikowana opcji sprzedaży notowana jest obecnie powyżej opcji kupna – co jest niezwykle rzadkie w przypadku złota. Morgan sugeruje strategie typu GLD risk reversal lub call spread collars jako sposób na zajęcie pozycji pod wzrosty.
